寫給編輯
就在美聯儲宣布實施第二輪“量化寬松”政策之后，中國人民銀行（下稱“人行”）旋即連續兩次上調存款類金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點。目前該比率為18.5%，不但創下了建國以來的新高，在世界范圍內也是罕見的。 當美聯儲計劃向美國經濟注入更多貨幣的時候，人行反而在努力減少國內的貨幣流通數量。那些被商業銀行挪作存款準備金的貨幣將被鎖定在人行的賬戶中，從而無法形成貸款。結果大量貨幣被凍結，而且金額空前龐大。 美聯儲希望刺激需求來使美國經濟走出衰退的做法是可以理解的。但人行卻為何要如此收緊貨幣政策？中國經濟并未過熱，增長率依然居高不下，每年都能達到近10%。雖然當前的通貨膨脹是一個值得關注的問題——居民消費價格指數（CPI）年比從9月的3.6%升高到10月的4.4%——但也無法解釋人行為何在今年早些時候三次上調準備金率，因為當時的通貨膨脹率依然維持在較低的水平。 事實上，人行的政策是預防性的：消滅過多的流動性并使貨幣供應得到控制，以防止通貨膨脹或者經濟過熱。在今年年初的時候，提高存款準備金可能是想糾正由經濟刺激計劃所導致的貨幣過度供應問題。而最近這兩次則主要是為了沖銷由不斷增加的外匯儲備所導致的“被動貨幣供應”。 單是在今年9月，中國的外匯儲備就比8月增加了近1000億美元。隨著全球經濟的復蘇，中國的貿易盈余開始增長。此外由于高增長中不斷涌現的投資機會以及人民幣升值的預期，國外資本流入也大幅增加。 但外匯儲備的高增長意味著國內貨幣供應量的增加，因為人行每儲備1美元都要相應發行6.64元人民幣（該比率自6月以來已經下降了3%）。這意味著單單是9月內人民幣供應量就增加了7000多億元。而兩次提升存款準備金率50個基點的措施恰好就鎖住了相等金額的流動性。 當一個國家擁有經常賬戶和資本賬戶盈余，外匯儲備也不斷增加的時候，過量貨幣供應和高通貨膨脹率的情況就會出現。但雖然中國確實存在過量貨幣供應——中國人民銀行擁有超過2.6萬億美元外匯儲備——通貨膨脹率卻相當溫和，這都是沖銷措施的功勞。 存款準備金比率只不過是經典的沖銷手段之一。另外一個則是通過銷售中央銀行所持有的政府債券，并以此回收流通領域中的貨幣——而中國當前的做法也跟美聯儲背道而馳。因為中國政府并沒有多少公眾債務，人行早在2005年時已經將手中的債券售罄，因此它還得創設其他的一些金融產品來出售。 人行創設了所謂的“中央銀行票據（央票）”，由各商業銀行自愿購買。當銀行買入這些央票之時，他們所支付的貨幣也被鎖定在人行的賬戶內。迄今為止，大約有5%~6%的貨幣都通過這種方式回流到了中央銀行。 此外人行還不時采用一些非常規手段，比如向商業銀行施加“信貸最高額”或是“信貸配額”。這也能取得“額外儲備”的效果，因為商業銀行無法發放超過限額的匯款。今年早些時候實施的信貸限額使商業銀行額外產生了2%~3%的儲備。 所有這些消毒措施加起來，大約1/4的中國貨幣基數都處于非流動狀態。即便中國的貨幣總供應量看似超額（M2-GDP比率目前達到了190%），真正的貨幣基數卻比看上去要小。因此中國的通貨膨脹以及資產價格也都維持在可控的范圍內。 那么這一沖銷措施將持續多久，并執行到何種程度？如果存款準備金比率繼續上調，中國的商業銀行又將在哪一個點位上開始虧損？ 或許該措施在未來還有一定的實施空間。首先，不像其他某些國家，中國的商業銀行也從強制性的央行儲備中獲得了合理的利息（除了其自身持有的“額外儲備”外），因此人行的沖銷政策對各銀行造成的損失不會太大。 其二，中國中央銀行規定的存款和貸款利率依然相差3個點左右。因此即便存款準備金率比其他國家更高，但中國商業銀行還是可以維持的更久。 而當前中國所面對的關鍵問題則是如何減少經常和資本賬戶盈余以減少外匯儲備。進一步的匯率重估很有必要，但這種方法還是次要的。更重要的任務是降低儲蓄率（相當于2009年GDP的52%）。要實現這一點，就必須實施一系列財政，社會保障和稅務方面的改革措施。 但似乎匯率重估和改革都將穩步推行。與此同時，由美國引發的全球不平等狀況在短期之內也無法消失，甚至會在美聯儲第二輪“量化寬松”政策后繼續惡化。因此人行也必然會在可見的將來繼續推行沖銷措施。 樊綱，北京大學經濟學教授，中國社會科學院研究生院教授，國民經濟研究所所長，中國經濟改革研究基金會理事長，曾任中國人民銀行貨幣政策委員會委員。 |